BBVA

Análisis editorial de The Long Thesis. El informe aportado es una de las fuentes de trabajo; las cifras y previsiones citadas deben leerse con su fecha y atribución. La tesis y las notas son nuestro criterio.

BBVA destaca por franquicias de clientes, depósitos y canales digitales, con México como motor y exposición relevante a España, Turquía y Sudamérica. La rentabilidad elevada tiene valor, pero está ligada a riesgo de crédito, coste de depósitos, divisas y capital regulatorio. Los depósitos son financiación de clientes, no efectivo repartible del accionista.

El informe ya recoge el tercer trimestre: el beneficio atribuido acumulado es 9.066 millones, después de impuestos y minoritarios. La primaria distingue crecimiento corriente del 13,6% y constante del 11,4%. No confundo esas tasas ni extrapolo el crecimiento de crédito a beneficio sin considerar provisiones. El coste de riesgo acumulado llega al 1,44%; una menor tasa de mora con mayor denominador no significa que los dudosos caigan.

El CET1 provisional de septiembre es 12,21%. Frente a junio de 12,90%, la caída total es de 69 puntos básicos: 49 de recompra y 20 recurrentes. La generación trimestral aporta 71 puntos, compensada por dividendos/cupones, crecimiento de APR y otros efectos. Comparar sólo con el 12,41% pro forma de recompra muestra otro perímetro; se explican ambas bases, sin esconder el consumo de capital.

No calculo caja libre industrial restando inversión al CFO bancario ni capitalizo el FCF yield del 27,2% de cabecera. El reparto necesita beneficio, capital, liquidez y permiso regulatorio. El dividendo bruto de 0,37 pagado en octubre es histórico, no un cobro futuro para quien entra después. La recompra también usa capital y no se suma por duplicado como efectivo más crecimiento del BPA.

Los PER y rendimientos futuros son estimaciones citadas en el informe; la valoración de la oportunidad es nuestro juicio editorial.

La referencia sigue siendo 22,40 EUR, no los 21,26 de una noticia intradía. El BPA previsto de 2,09 de cabecera da 10,7 veces; la tabla muestra 2,34 para el mismo año, que daría 9,6. No elijo la mayor para abaratar la tesis. Son datos pendientes de homogeneizar. El tangible de aproximadamente 10,92 por acción del material corporativo implica unas 2,05 veces; no es el mismo denominador que patrimonio total.

Como sensibilidad contemporánea propia, con crecimiento sostenible del tangible del 4%, coste de capital ilustrativo del 12% y ROTE normalizado del 16%–22%, la fórmula (ROTE−g)/(k−g) da 1,50–2,25 veces tangible, unos 16,38–24,57 EUR. No es una guía ni un valor validado. La retención coherente g/ROTE sería aproximadamente 18%–25% del beneficio; no se distribuye también esa caja retenida. Mayor coste de capital y menor ROTE reducen el rango conjuntamente.

Empresa 7,7 reconoce franquicia, eficiencia y rentabilidad, limitada por crédito y geografía. Oportunidad 6,6 porque 22,40 exige sostener una rentabilidad próxima al extremo favorable más que una recuperación desde patrimonio barato. Final 7,0 y Vigilar. El mínimo CET1 de septiembre de 8,97% no convierte todo el exceso en dividendo: existen objetivos de gestión, buffers y otros requisitos. No uso los pares contaminados del proveedor para fijar múltiplo.

• La mejor objeción a esperar es que digitalización, México y crecimiento rentable sostengan un ROTE cercano al 22% durante años. Podríamos infravalorar esa persistencia. En contra, los dudosos absolutos suben mientras el crédito crece y las provisiones aumentan; si margen, divisas y pérdidas empeoran juntos, el beneficio y la capacidad de reparto pueden caer simultáneamente.
• Capital consolidado no garantiza remesas de todas las filiales. Se requieren reservas locales, liquidez y financiación de vencimientos, además de CET1. No se ha certificado un estrés completo de tipos, depósitos, MREL y vencimientos. El requisito de 2027 anunciado al corte es distinto del vigente en septiembre: no se mezclan para inventar una holgura distribuible.

7,00/10.

Vigilar para nueva entrada con horizonte de cinco a diez años. La calidad y el crecimiento son atractivos, pero no toda rentabilidad contable se transforma en distribución y el precio ya reconoce una parte importante de su fortaleza. No se convierte la falta de compra en una venta automática.

Cambiarían el juicio pérdidas de crédito controladas sin rebajar coberturas, generación de capital después de financiar crecimiento y remuneración, y beneficio por acción normalizado que resuelva la discrepancia del proveedor. Un precio que soporte menor ROTE daría mayor margen; deterioro de México, Turquía o depósitos lo reduciría.

La parte menos respaldada es el ROTE sostenible y el coste de capital de la sensibilidad. No se afirma una TIR esperada ni reparto autorizado de excedentes. Resultados Q3 incluidos porque figuran ya en el original del 29 de octubre; la referencia de precio permanece fijada en su cabecera y la publicación editorial se identifica aparte.

• Conciliar previsiones por acción y bases de capital.
• Comprobar pérdidas, coberturas y crecimiento rentable del crédito.
• Verificar reparto y liquidez tras todos los requisitos regulatorios.