BASF SE

Análisis editorial de The Long Thesis. El informe aportado es una de las fuentes de trabajo; las cifras y previsiones citadas deben leerse con su fecha y atribución. La tesis y las notas son nuestro criterio.

BASF combina química básica, materiales, especialidades y agricultura. Su sistema Verbund integra energía, materias primas y producción, con ventajas de escala y logística; al mismo tiempo exige capital continuo y no elimina precios cíclicos ni competencia asiática de menor coste. La recuperación a cinco o diez años depende de productividad y retorno de las plantas, no de ser el mayor grupo por facturación.

La primaria Q3 publicada el 28/10, anterior al corte del PDF de 29/10, actualiza unas tablas del proveedor que todavía terminan en junio. Ventas trimestrales 16.360 millones EUR, +14,2%, impulsadas sobre todo por precios +11,7%, volumen +2,1%, FX +1,7% y cartera −1,3%. EBITDA antes de especiales 1.643 millones, +14,9%, pero EBITDA declarado 1.206 casi plano y EBIT −98 millones. Los especiales de EBIT de −780 millones incluyen deterioros y reestructuración; no todo es efectivo ni todo es prescindible.

En nueve meses CFO es 823 millones EUR; pagos de plantas e intangibles de 1.863 millones dejan FCF declarado de −1.040 millones. CFO incluye 941 millones de dividendos de participadas: excluirlos todos da una sensibilidad conservadora de −1.981 millones, no la estimación central de caja sostenible, porque parte puede ser recurrente. No se resta otra vez el beneficio de venta ya eliminado en la conciliación de CFO. Los 5.539 millones de cobros de desinversiones están en inversión: apoyan liquidez, pero no se capitalizan como ventas o FCF recurrentes. Intereses y alquileres exigen puente antes de llamar a esa cifra caja del accionista.

A septiembre hay 20.772 millones de deuda financiera, 4.051 de efectivo y 70 de valores, deuda neta de 16.652 millones. El descenso interanual del 20,3% no procede solo de operaciones: las ventas de activos ayudan. Se amortizaron anticipadamente bonos de 750 y 500 millones en agosto; a la vez hubo disposiciones del crédito chino y deuda en CNY. Los 3.459 millones de deuda corriente deben financiarse y los 4.051 de efectivo no son íntegramente excedentes. El dividendo Stahl de 257 millones recibido el 01/10 es entrada fechada, no nuevo run-rate perpetuo.

El PDF mezcla EPS estimado de 3,39 EUR en portada y 3,78 en la tabla de analistas, manteniendo PER 15,7. A 53,30 implican 15,7 y 14,1 veces respectivamente: no son una base única. El LTM de beneficio incluye ventas de negocios y no demuestra poder de beneficio repetible. El pie de acciones en miles discrepa de la escala del proveedor; la primaria da 859,222 millones de acciones medias Q3. Incluso en la primaria las filas de EPS por continuadas y discontinuadas no suman limpiamente el EPS total mostrado; se conserva la discrepancia y no se fabrica un EPS normalizado certificado.

Los PER y rendimientos futuros son estimaciones citadas en el informe; la valoración de la oportunidad es nuestro juicio editorial.

La guía corporativa 2026 eleva EBITDA antes de especiales a 7.400–7.800 millones EUR y mantiene FCF de 1.500–2.300 millones. Frente a capitalización indicativa de 45.900 millones del original, eso equivale a 3,3–5,0% de FCF si se cumple; no es retorno garantizado ni cifra después de todos los usos del capital. El dividendo histórico de alrededor de 2.000 millones y las recompras compiten con deuda, plantas y posibles compras. La guía requiere un cuarto trimestre mucho más fuerte que los nueve meses acumulados.

Sensibilidad a cinco años sin múltiplo inflado por desinversiones: BPA normalizado hipotético inicial de 2,5, 3,4 o 4,0 EUR; crecimiento anual de 0%, 4% o 6%; múltiplos finales de 12, 14 o 16. Producen precios terminales aproximados de 30,0, 57,9 y 85,6 EUR. Solo como supuesto se añaden cinco dividendos constantes de 2,25 EUR, riqueza de 41,25, 69,16 y 96,90 EUR: crecimiento anual equivalente de riqueza de aproximadamente −5,0%, 5,3% y 12,7% desde 53,30. No son TIR de flujos intermedios, DCF ni valores presentes validados.

El beneficio retenido debe financiar mantenimiento, nuevas plantas, circulante y desapalancamiento y sustentar el crecimiento supuesto; no se suma otra vez a la riqueza final. No se añade la caja bruta a una valoración del capital ya endeudado, ni se da por libre toda la inversión de Zhanjiang por llamarla crecimiento. La posible operación Evonik descrita en el PDF sigue siendo propuesta o negociación al corte: no se incorporan sinergias ni se tratan los más de 11.000 millones indicativos como obligación ya pagada. Hace falta estructura, deuda adquirida, condiciones y financiación antes de valorarla dentro del grupo.

• El mejor argumento contra esperar es que menor capex tras la construcción china y ahorro de costes permitan convertir la recuperación de márgenes en FCF y dividendo crecientes. La escala y el mejor EBITDA ajustado son señales reales. El contraargumento es que precios altos pueden aliviar resultados temporalmente mientras energía, circulante y restructuración absorben caja; vender activos para sostener retornos no puede repetirse indefinidamente.
• Riesgos: energía europea y geopolítica, sobrecapacidad química, debilidad agrícola, ramp-up chino, cambios de cartera, fiscalidad extraordinaria y ejecución de una compra grande. El beneficio fiscal Q3 de 226 millones procede principalmente de devoluciones de años anteriores, no de una tasa negativa sostenible. Los ahorros objetivo no se suman sin costes de ejecución. No se usa una respuesta de Evonik del 30/10, posterior al corte, para declarar realizada o rechazada una transacción el 29/10.

6,80/10.

Empresa 7,4: escala, integración e investigación útiles, moderadas por capital intensivo, ciclo y exposición energética. Oportunidad 6,4: la caja guiada y el rendimiento central ilustrativo no ofrecen colchón claro a 53,30 EUR con financiación y cartera cambiantes. Nota final 6,8: juicio global propio, sin fórmula obligatoria. Para nuevas entradas, Esperar; ni señal técnica Strong Buy ni dividendo sustituyen efectivo recurrente.

Cambiarían la conclusión varios períodos de FCF orgánico positivo tras mantenimiento, dividendos de participadas desglosados, vencimientos e intereses/alquileres conciliados y términos financiables de cualquier compra. La menor base de capex puede ayudar, pero su retorno aún necesita prueba. El componente menos respaldado es el BPA normalizado futuro y la conversión de beneficios ajustados después de todas las obligaciones.

Revisar la posición: la mejora del negocio convive con caja acumulada negativa y posible M&A importante; Esperar para entrar no equivale a vender una posición existente. Mantener mientras nueva caja operativa después de inversión necesaria y obligaciones preserve liquidez y no dependa permanentemente de vender activos. Valorar reducir si una compra onerosa, mayores vencimientos o dividendos no cubiertos debilitan de forma persistente la financiación del negocio. Valorar vender si se rompe estructuralmente la rentabilidad de los activos y no existe financiación viable para operar y mantener las plantas. Una reducción prematura puede perder recuperación de caja tras el descenso de capex; antes de salir conviene contrastar esa recuperación con cifras nuevas. Faltan base sostenible tras alquileres, mantenimiento y participadas, además de términos financiados de cualquier operación Evonik.

• Mantener mientras nueva caja operativa después de inversión necesaria y obligaciones preserve liquidez y no dependa permanentemente de vender activos.
• Valorar reducir si una compra onerosa, mayores vencimientos o dividendos no cubiertos debilitan de forma persistente la financiación del negocio.